【“積極回報投資者”系列宣傳文章之二】
把握深市A股現(xiàn)金分紅特點，樹立價值投資理念
日期：2012-9-5
分紅是價值投資的重要基石。對于投資者來說，實行價值投資，不僅需要了解市場的整體分紅狀況，更應該把握市場分紅的分布特點，找到持續(xù)穩(wěn)定分紅的公司。本文將對深市A股市場的分紅概況和分布情況進行介紹，并對樹立價值投資理念提出相關建議。
近年來，深市A股市場現(xiàn)金分紅情況正在逐步改善，主要表現(xiàn)為“分紅總量不斷增加、分紅比例逐年提高、分紅連續(xù)性持續(xù)增強”；分布特點則主要體現(xiàn)為板塊差異、行業(yè)差異、上市年限差異、企業(yè)性質(zhì)差異，以及分紅結果的差異。深市A股市場現(xiàn)金分紅總體情況的改善有利于投資者樹立價值投資的信心，而深刻認識分紅分布特點則有利于投資者進行價值投資的選擇。
深市A股上市公司現(xiàn)金分紅的總體情況及趨勢
1.分紅絕對數(shù)量增長較大
2009-2011年，深市A股的分紅絕對數(shù)額分別為412.33億元、672.14億元和800.21億元。從增加比例看，2010年的分紅總額比2009年增加了63.01%，而2011年的分紅總額又比2010年增加了19.06%。
2.分紅公司占比提高，越來越多的上市公司實行現(xiàn)金分紅
2009-2011年，深市A股分紅公司占比分別為57.96%、66.35%和72.69%，上升幅度較大。
3.股利支付率相對平穩(wěn)
2009-2011年，深市A股的平均股利支付率（分紅總額與凈利潤總額之比，下同）分別為28.45%、28.05%和27.61%，總體水平變動不大。
4.分紅連續(xù)性逐步改善
近年來，深市A股上市公司分紅的連續(xù)性逐漸改善，涌現(xiàn)出了萬科A、南玻A、中興通訊等一批連續(xù)分紅的公司。截至2009年，深市A股連續(xù)3年分紅的公司數(shù)量占上市時間滿3年的公司數(shù)量的比例為34.42%。而截至2011年財報，深市A股連續(xù)3年分紅的上市公司達到了353家，占上市時間滿3年上市公司總數(shù)的42.28%，比例上升。
深市A股上市公司現(xiàn)金分紅的特點
1.不同板塊比較
從分紅絕對數(shù)額上看，主板依然是分紅的主力，中小板、創(chuàng)業(yè)板次之。2011年，深市A股主板分紅總額為368.18億元，占深市A股分紅總額的46.01%；中小板分紅總額為347.87億元，占深市A股分紅總額的43.47%；創(chuàng)業(yè)板分紅總額為84.16億元，占深市A股分紅總額的10.52%。但是，從趨勢上看，隨著中小板和創(chuàng)業(yè)板公司數(shù)量的不斷增加，中小板和創(chuàng)業(yè)板分紅總額以及占深市A股全部分紅總額的比例均在上升。2009年和2010年，中小板分紅總額占深市A股全部分紅總額的比例分別為31.64%和37.45%，同期創(chuàng)業(yè)板分紅總額占深市A股分紅總額的比例分別為3.28%和6.96%。
從分紅公司占比看，創(chuàng)業(yè)板比例最高，中小板、主板次之。2011年，深市A股主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的分紅公司占比分別為45.13%、84.52%和91.81%。從近三年來的趨勢看，深市A股主板和中小板的分紅公司占比都在不斷提高；創(chuàng)業(yè)板的分紅公司占比則一直處于高位。
從股利支付率看，創(chuàng)業(yè)板高于中小板，中小板高于深市主板。2011年，深市A股主板的平均股利支付率為22.53%，中小板和創(chuàng)業(yè)板的平均股利支付率分別為33.48%和38.85%。
對于價值投資者來說，我們應該全面、理性地看待不同板塊之間分紅水平的差異，在了解板塊全貌的同時也要對具體個股深入分析，發(fā)掘具有投資價值的公司。
2.不同行業(yè)比較
企業(yè)生命周期理論告訴我們，處在不同生命周期階段的企業(yè)可能采取不同的股利政策。比如，處于成長期的企業(yè)，迫切需要資金去投資，而成長期企業(yè)的收入流一般不穩(wěn)定，而且企業(yè)融資能力較弱，這時就需要低分紅，甚至不分紅，把企業(yè)利潤用于再投資；與此相反，處于成熟期的企業(yè)因為投資機會較少且現(xiàn)金流充足穩(wěn)定，就可以提高分紅水平來回饋投資者。投資大師彼得·林奇認為穩(wěn)定緩慢增長型的公司是最值得投資的六類公司之一，因為這類公司大都每年給投資者穩(wěn)定且較高的分紅，投資者可以獲得較高的股息率。不同的行業(yè)可能處于不同的生命周期階段，因此行業(yè)的差異也會體現(xiàn)到分紅上。
從分紅的普遍性看， 深市A股市場中的采掘業(yè)、農(nóng)林牧漁業(yè)、機械設備儀表業(yè)、造紙印刷業(yè)、建筑業(yè)、信息技術業(yè)2011年的分紅公司占比均超過了80%，分別為90.91%、82.61%、82.33%、82.14%、81.82%和80.88%；而綜合類行業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、公用事業(yè)的分紅公司占比則低于50%，分別為29.41%、45.31%和48.15%。綜合類上市公司的持續(xù)盈利能力相對較弱，這可能影響到該行業(yè)上市公司的分紅意愿；另外房地產(chǎn)業(yè)因為面臨宏觀經(jīng)濟政策調(diào)控的壓力，處于謹慎性需要可能會降低現(xiàn)金分紅的意愿。
從股利支付率看，各行業(yè)將多大比例的凈利潤以現(xiàn)金紅利的方式分配給投資者。2011年，木材家具業(yè)、農(nóng)林牧漁業(yè)、造紙印刷業(yè)、交通運輸倉儲業(yè)分紅力度最大，這些行業(yè)的平均股利支付率均超過了40%，分別為61.10%、44.63%、44.43%、41.90%；而其他制造業(yè)、建筑業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、金融保險業(yè)和社會服務業(yè)的行業(yè)平均股利支付率則低于20%，分別為12.08%、12.71%、13.62%、15.72%、18.84%。
3.不同上市年限比較
從分紅公司占比看，2009-2011年，超過90%的公司上市當年即進行分紅，其中，2011年上市的公司中有95.06％的公司進行了現(xiàn)金分紅；相反地，上市時間越長分紅公司占比越低。2011年，深市A股上市年限超過5年的公司中，只有51.13%的公司進行了現(xiàn)金分紅，遠低于新上市公司。
從股利支付率看，新上市公司的平均股利支付率高于上市時間久的公司，以2009-2011年為例，當年上市公司的平均股利支付率都超過了35%，其中，2011年上市公司平均股利支付率為36.68%；而上市時間超過5年的公司，2009-2011年間，其平均股利支付率都低于30%，其中，2011年上市時間超過5年上市公司的平均股利支付率為23.72%，遠遠低于當年新上市公司36.68%的平均股利支付率。
如何看待不同上市年限公司的分紅水平差異呢？一方面，上市年限久的公司業(yè)績出現(xiàn)分化，雖然總體分紅水平較低，但確實有一批連續(xù)穩(wěn)定分紅的藍籌公司，這些公司大都經(jīng)歷了時間的考驗，能夠滿足價值投資的需要。另一方面，我們要從這些新上市公司中挑選出能夠在未來連續(xù)穩(wěn)定分紅的公司。
4.不同所有制性質(zhì)比較
按上市公司不同的實際控制人類型，我們比較了深市A股市場上的中央國企、地方國企、民營企業(yè)和外商投資企業(yè)在現(xiàn)金分紅方面的所有制差異。
從分紅公司占比看，國企分紅普遍性不及民企和外商投資企業(yè)，具體地，民營企業(yè)高于外商投資企業(yè)，外商投資企業(yè)高于中央國企，地方國企最低。2011年，中央國企、地方國企、民營企業(yè)和外商投資企業(yè)的分紅公司占比分別為61.59%、58.53%、78.66%和73.33%。
從股利支付率看不同所有制企業(yè)分紅的“慷慨”程度，民營企業(yè)最為“慷慨”，其次為中央國企和地方國企，外商投資企業(yè)則最為“吝嗇”。2011年，中央國企、地方國企、民營企業(yè)和外商投資企業(yè)的股利支付率分別為25.57%、23.93%、31.87%和14.94%。
5.分紅結果：個人投資者到底分到了多少？
從分紅結果看，投資者之間存在“市值份額與紅利份額不對等”現(xiàn)象，個人投資者當中存在“獲得紅利非均勻分布”現(xiàn)象。深交所綜合研究所曾對深市A股進行研究，以2009年和2010 年為例，個人投資者持股市值占市場總市值比例為36.31%、39.80%，但現(xiàn)金分紅金額占比僅為29.29%、36.37%。造成這種現(xiàn)象的主要原因有兩個：一方面，個人投資者的持股偏好導致他們分紅較少。與機構投資者相比，個人投資者更愿意持有和交易小盤股、低價股、績差股、高市盈率股、ST 股，而這些股票分紅公司占比及股息支付率均較低。與之相反，機構投資者偏好持有大盤股，而我國上市公司的分紅主要集中于規(guī)模大的公司。另一方面，個人投資者的頻繁交易和短期行為進一步減少了上市公司分紅的受眾面。我國市場中投資者的持有期限較短，這造成了大部分的投資者雖然參與過交易但沒有享受到分紅。據(jù)深交所綜合研究所統(tǒng)計，深市A股市場2009 年參與過交易的個人投資者的數(shù)量為2504.96萬，其中62.06%的個人投資者沒有獲得分紅，2010 年則有64.34%的個人投資者沒有獲得分紅。
什么樣的公司將成為投資者青睞的對象？
投資者購買股票的投資收益由兩部分構成，分別為股息收入（通過分紅而獲得的收入）和資本利得收入（通過股價上漲而獲得的收入）。如果股息收入水平過低或者不可預期，那么投資者會轉(zhuǎn)向只關注股價的漲跌，進而助長市場的投機氛圍；當股息收入較高且較穩(wěn)定時，投資者會在股息收入和資本利得二者中進行權衡，追求穩(wěn)定收益并奉行價值投資理念的投資者會選擇持續(xù)高股息率的股票，放棄單一對股價的過度關注。所以，資本市場上存在一批分紅水平較高且能夠連續(xù)分紅的公司，是實現(xiàn)價值投資的重要基礎。
作為新興的資本市場，深市A股公司的總體規(guī)模相對不大，且以成長型企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)為主，隨著證監(jiān)會鼓勵、引導和督促上市公司完善現(xiàn)金分紅政策的出臺，加上深交所從制度上嚴格要求深市上市公司審視分紅的決策機制是否完備、調(diào)整現(xiàn)金分紅政策的條件和程序是否合規(guī)和透明、現(xiàn)金分紅的信息披露是否滿足相關要求，我們欣喜地看到，已有大量深市上市公司按照要求修改了公司章程，出臺了《未來三年股東回報規(guī)劃》，確定了在符合現(xiàn)金分紅條件下未來三年的最低現(xiàn)金分紅比例，準備通過穩(wěn)定、持續(xù)、可預期的現(xiàn)金股利回報投資者。
同時，通過2011年深市A股的分紅數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)，深市A股市場的現(xiàn)金分紅總額和分紅公司占比都有較大幅度的提高。具體地，深市A股市場2011年的分紅總額達到了800.21億元，比2010年增加了19.05%；2011年的分紅公司占比達到了72.69%，不僅比2010年提高了6.34個百分點，而且已經(jīng)趕上或超過發(fā)達市場的水平。
數(shù)據(jù)也顯示，深市A股市場已有一部分上市公司基本實現(xiàn)了持續(xù)分紅，投資者進行價值投資時“備選項”的數(shù)量正在逐漸增加。2011年，深市A股連續(xù)3年分紅的上市公司達到了353家，占上市時間滿3年上市公司總數(shù)的42.28%；
在對市場進行價值投資充滿信心、滿懷希望的同時，投資者接下來關注的問題就是，究竟投資于什么樣的公司才能實現(xiàn)價值投資的目的？我們建議至少從以下四個方面進行考量。
1.投資者要挑選能賺錢的公司，即公司應該具有良好的盈利能力，因為只有會賺錢的公司才有錢可分。任何時候，利潤都是公司進行分紅基礎，只有持續(xù)創(chuàng)造利潤的企業(yè)才具備充足的現(xiàn)金流，才有能力進行分紅。如果把企業(yè)的凈利潤比作一個蛋糕，那么現(xiàn)金分紅就是在這個蛋糕上進行切割分配，在切割比例一定時，蛋糕越大，投資者獲得的現(xiàn)金分紅就越多。在股利支付率和股票的買入價格一定時，公司盈利能力越強，股息率就會越高。在深市A股市場上，我們也會發(fā)現(xiàn)一些公司，其分紅意愿較強，股價水平也不高，但是其股息率卻并不高，究其原因，就在于這些公司的盈利能力有限，在蛋糕沒有做大的情況下，即便切割的比例較大，投資者得到的分紅數(shù)額也比較少。
2.在挑選了會賺錢的公司之后，要甄別它是否愿意分紅，以及分紅的比例是否合理。公司只有愿意和投資者一起分享企業(yè)創(chuàng)造的利潤，具有較強的支付意愿（愿意分紅）和較高的支付水平（股利支付率較高，以較大比例分紅），公司賺的錢才會以現(xiàn)金分紅的形式流入投資者的口袋。市場上不分紅的公司我們稱作“鐵公雞”，“鐵公雞”只“啄米”不“下蛋”，重融資輕分紅；支付水平低的公司我們稱作“吝嗇鬼”，“吝嗇鬼”分紅的數(shù)量極其有限。二者的區(qū)別在于，前者是完全不分紅，后者雖然分紅，但也僅是象征性的。同時，對于另外一種情況也要格外提高警惕，即上市公司的高額現(xiàn)金分紅。2009-2011年，深市A股分紅總額超過當年凈利潤的公司數(shù)量分別有17家、25家和40家。如某公司，2011年的分紅總額是當年凈利潤的10倍以上，更有甚者，在凈利潤為負值的情況下進行“慷慨”分紅。要弄清這種分紅超過凈利潤的情況，需要仔細分析上市公司如此分紅的目的何在：究竟是上市公司為了恪守分紅的承諾，真心實意回饋投資者；還是大股東為了一己私利，為了“套現(xiàn)”而從公司獲取現(xiàn)金。如果公司實行了固定金額的分紅政策，由于短期利潤的下降而導致的分紅總額超過凈利潤，是可以理解的；然而，如果公司沒有實行固定金額的分紅政策，在盈利狀況不佳的情況下依然實行超比例分紅，尤其是當大股東的持股比例高，而且其股份處于限售狀態(tài)時，則應當引起投資者的特別關注。
3.要特別關注分紅的持續(xù)性和穩(wěn)定性。分紅只有保證持續(xù)性和穩(wěn)定性，才有利于投資者形成穩(wěn)定的預期。所以在挑選投資對象時，價值投資者應盡量避免對分紅“三天打魚兩天曬網(wǎng)”的公司。
4.在挑選了會賺錢的公司、愿意分紅且連續(xù)穩(wěn)定分紅的公司之后，投資者還應盡量避開股價虛高的公司。股票價格代表著投資成本，在公司盈利能力和支付意愿都相同的前提下，股票買入價格越高，股息率越低。例如，兩只股票A和B，每股盈余都為0.4，股利支付率都為0.5；但A的買入價格為10元每股，B的買入價格為20元每股。從而，雖然兩家公司都發(fā)放每股0.2元的股利，但是A公司的股息率為2%，而B公司的股息率卻只有A公司的一半，僅為1%。在深市A股市場上，每股分紅比別的公司多但股息率卻不及別的公司的例子屢見不鮮。比如甲公司每股分紅（每10股派15.2元）高于乙公司的每股分紅（每10股派15元），但由于甲公司的股價遠遠高于乙公司，導致甲公司的股息率（僅為1.41%）大大低于乙公司（5%）的股息率。
總之，價值投資的對象，既要滿足良好的盈利能力，又要具備較強的分紅意愿和較高的分紅水平，也要保證良好的分紅持續(xù)性和穩(wěn)定性，而且股票的價格也不能太高。【“積極回報投資者”系列宣傳文章之二】（本文由深交所綜合研究所提供）
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